David Rosenberg : La mauvaise économie oblige la Banque du Canada à continuer de baisser ses taux

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« Dans l’ensemble, les données récentes suggèrent que l’économie fonctionne toujours avec une offre excédentaire. » Communiqué de presse de la Banque du Canada, 5 juin 2024

C’est tout ce que tout le monde doit savoir. Ce qui est beau, c’est que le marché n’anticipe que deux baisses de taux de la Banque du Canada d’ici la fin de l’année. Nous pensons que la banque centrale procédera à des réductions lors des quatre réunions restantes.

Il ne s’agit pas vraiment d’« assouplir » en soi, mais plutôt de supprimer les restrictions excessives. Lors de sa réunion du 10 avril, la Banque du Canada a discuté pour la première fois ouvertement du fait que l’économie canadienne s’est transformée en une situation d’écart de production désinflationniste. Pourquoi le processus de réduction des taux n’a-t-il pas été lancé à l’époque est une véritable énigme – en dehors d’un cas de « une fois mordu, deux fois timide » en raison de la honte de manquer « transitoire » en 2021 et 2022.

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Cela ne sert à rien de pleurer à cause du lait renversé. En réalité, l’économie canadienne est entrée dans une « offre excédentaire » l’été dernier, et pourtant le gouverneur Tiff Macklem et son équipe ont augmenté les taux deux fois de plus, passant de 4,5 % à 5 %. Il s’agissait là d’un dépassement politique classique. Chaque fois que l’économie canadienne se trouve dans cet état « d’offre excédentaire », le taux directeur est généralement inférieur à 3 pour cent, et non à 4,75 pour cent (là où il est aujourd’hui).

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Certains experts pensent que la Banque du Canada finira par relancer le marché immobilier, mais cela ne sera guère le cas avec le tarissement de l’offre de crédit hypothécaire alors que les banques enregistrent une tonne de réserves pour pertes sur prêts dans leurs états de résultats. .

Le problème est que l’offre de crédit diminue à un rythme bien plus rapide que la réduction actuelle du coût du crédit, et que la banque centrale a un long chemin à parcourir pour faire baisser les taux d’intérêt à un niveau suffisamment bas pour mettre un terme à la situation. être décrit comme stimulant.

Il semble perdu pour ceux qui croient que la Banque du Canada joue avec le feu que la croissance du volume des prêts hypothécaires s’est complètement évaporée au cours de la dernière année – pour la première fois en près d’un demi-siècle.

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Je le répète, la banque centrale ne fait désormais que limiter les dégâts, purement et simplement. Et tandis que le gouverneur a gardé ses cartes près de sa poitrine lorsqu’on l’a interrogé sur les perspectives de futures baisses de taux, l’histoire montre que tous les banquiers centraux se sont montrés bellicistes ou prudents après la première réduction des taux. Il n’y a rien de nouveau ici. Ils ne veulent tout simplement pas que les marchés les anticipent et intègrent tout un cycle d’assouplissement le jour même du premier mouvement.

Et puis il y en a d’autres qui pensent que la Banque du Canada devrait s’inquiéter des conséquences sur le dollar. Le fait est qu’un huard plus faible est (malheureusement) ce dont l’économie nationale a besoin en ce moment, étant donné que la production industrielle (moins 1,6 pour cent) et l’emploi dans le secteur manufacturier sont tous deux négatifs sur une base annuelle.

Le secteur de la production n’a pratiquement aucun pouvoir de fixation des prix, l’inflation sous-jacente de l’indice des prix à la production (IPP) avoisinant les 1 pour cent d’une année sur l’autre. Des périodes antérieures de divergence de politique entre la Banque du Canada et la Réserve fédérale américaine ont vu le dollar canadien reculer à environ 70 cents américains. Nous y sommes en fait presque arrivés, mais le principal risque à venir est la faiblesse du dollar canadien alors que la banque centrale continue de réduire ses La Fed traîne les pieds.

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Il y a deux développements qui méritent d’être pris en compte pour expliquer pourquoi la Banque du Canada est justifiée de réduire ses taux alors que la Fed reste en attente. Premièrement, il n’existe pas de mesures de relance budgétaire au Canada, mais il en reste encore une grande partie aux États-Unis. Deuxièmement, il n’existe pas de prêts hypothécaires à taux fixe sur 30 ans au Canada; l’économie ici se réinitialise à des taux d’intérêt plus élevés beaucoup plus rapidement qu’aux États-Unis

Il n’y a rien de comparable aux chèques de relance de 2 000 milliards de dollars distribués en 2021, comme ce fut le cas dans le cadre de Bidenomics, un cadeau qui n’a cessé d’être offert au consommateur américain de lapins énergisants. Et la preuve en est dans la dégustation, avec une tendance annuelle du produit intérieur brut (PIB) réel canadien de 0,5 pour cent, comparativement à près de 3 pour cent au sud de la frontière. Et contrairement à la Banque du Canada, je doute que quiconque à la Fed puisse qualifier l’économie américaine de « situation d’offre excédentaire ».

Il s’agit là d’une différence énorme qui justifie la position autonome de la Banque du Canada. Mais ne vous inquiétez pas : la Fed suivra cette tendance mondiale vers des baisses de taux directeurs en septembre, une fois que Jay Powell aura mis la table le mois précédent lors du symposium de Jackson Hole.

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En fin de compte, l’économie canadienne est soit en récession, soit sur le point d’y sombrer. Le taux de chômage a grimpé de 140 points de base, passant du plus bas du cycle de 4,8 pour cent à 6,2 pour cent actuellement. Au cours des six dernières décennies (et cela couvre cinq récessions), pas une seule récession n’a été évitée avec une telle augmentation du taux de chômage à partir du creux.

Je le répète, le marché ne prévoit que deux baisses lors des quatre prochaines réunions. Mais considérez ceci : le taux de chômage de 6,2 % est à comparer à 5,5 % juste avant que le COVID-19 n’entre dans nos vies au début de 2020. À l’époque, l’IPCX, qui est le taux d’inflation sous-jacente le plus important car il exclut les huit plus bruyants et volatils. composants, se situait à 1,8 pour cent. Aujourd’hui, il est de 1,65 pour cent.

Il n’y avait pas d’« offre excédentaire » au début de 2020, mais c’est le cas aujourd’hui — ce sont les propres mots de la Banque du Canada. Où était le taux directeur début 2020 ? Essayez 1,75 pour cent.

Il n’est peut-être pas exagéré de penser que la banque centrale a beaucoup de travail à faire – comme appuyer sur le bouton de rembobinage – qui l’attend. Quelle que soit la manière dont vous les découpez, les taux restent beaucoup trop élevés lorsqu’on les compare à l’endroit où se situent l’activité et l’inflation.

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Historiquement, la Banque du Canada a maintenu son taux directeur à environ 50 points de base au-dessus du taux d’inflation. En utilisant cela comme référence, cela signifie que le taux directeur devrait être plus proche de 3 pour cent à l’heure actuelle. Et étant donné que de nombreuses mesures du taux directeur suggèrent que nous sommes sur la bonne voie pour atteindre le point médian de 2 %, je doute que ce cycle se termine avant que le taux du financement à un jour n’atteigne 2 % – et il s’agit en fait d’une estimation prudente.

Et pourtant, plusieurs économistes de Bay Street estiment que la banque centrale n’aurait pas dû réduire ses dépenses du tout ou qu’elle n’aurait dû procéder qu’une seule fois. C’est vraiment risible.

Alors, que ressort-il de toute cette analyse ?

• Recherchez sur le marché des swaps les échéances pour lesquelles l’assouplissement n’est pas suffisamment intégré.
• Négociez autour d’une pentification de la courbe des obligations du gouvernement du Canada.
• Soyez clairement acheteur sur le marché obligataire du gouvernement du Canada, car la baisse du « coût de portage » agit comme une attraction gravitationnelle sur l’ensemble de la courbe. Les meilleurs rendements potentiels se situeront au milieu du spectre des échéances.
• Négociez le dollar canadien du côté court, au moins jusqu’à ce que la Fed commence à s’éloigner de son discours actuel « plus haut pour plus longtemps ».
• Quant au marché boursier, il faut tenir une barre entre les secteurs industriels (dollar canadien plus faible) et les services publics (rendements plus faibles).

David Rosenberg est fondateur et président de la société de recherche indépendante Rosenberg Research & Associates Inc. Pour recevoir davantage d’informations et d’analyses de David Rosenberg, vous pouvez vous inscrire pour un essai gratuit d’un mois sur Rosenberg Research. site web.

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