Tiff Macklem nourrit des doutes sur l’utilité de la forward guidance

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La décision controversée de la Banque du Canada de laisser inchangé le taux d’intérêt à un jour la semaine dernière a soulevé des questions sur l’utilité des indications prospectives comme outil de politique monétaire.

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Tiff Macklem a profité de sa première réunion politique en tant que gouverneur en juillet 2020 pour faire une promesse inhabituellement spécifique à un banquier central. Lui et ses adjoints ont déclaré qu’ils maintiendraient le taux d’emprunt de référence proche de zéro, « jusqu’à ce que le ralentissement économique soit absorbé, de sorte que l’objectif d’inflation de 2% soit atteint de manière durable ».

Ce langage était ambigu en soi, mais il était possible d’esquisser une trajectoire approximative des taux d’intérêt en vérifiant les nouvelles prévisions d’inflation de la banque centrale. Pourtant, Macklem a décidé de ne rien laisser au hasard. Lorsqu’il est apparu sur BNNBloomberg plus tard dans la journée, il a donné aux entreprises et aux ménages une date qu’ils pouvaient encercler sur le calendrier.

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Tout le monde ne pense pas que les banques centrales devraient faire ce genre de promesses. L’avenir est difficile à prédire avec précision et tenter de le faire risque de réduire la marge de manœuvre d’une banque centrale. D’un autre côté, l’assurance que la politique de taux d’intérêt restera inchangée peut inspirer confiance pendant une crise, et Macklem tentait d’éviter une dépression économique. Il était à la Banque du Canada lorsque l’ancien gouverneur Mark Carney a déployé des orientations prospectives pendant la Grande Récession et il a décidé que cela valait la peine d’essayer à nouveau.

« Une chose que nous avons en quelque sorte apprise au cours des deux dernières décennies en matière de politique monétaire, c’est que les attentes sont à peu près tout », a déclaré Stephen Gordon, professeur d’économie à l’Université Laval à Québec, spécialisé en politique monétaire. « Ce que la Banque du Canada fait maintenant est souvent beaucoup, beaucoup moins important que ce que tout le monde pense qu’elle fera à l’avenir.

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La promesse de Macklem semble avoir aidé. La reprise après la récession du COVID a été beaucoup plus forte que prévu, en grande partie grâce à des quantités extraordinaires de mesures de relance monétaire et budgétaire. Le marché du travail est revenu aux niveaux d’avant la pandémie et le produit intérieur brut (PIB) est presque revenu à son niveau de fin 2019. La Banque du Canada a reconnu la semaine dernière que l’écart de production, la différence entre le PIB réel et le PIB central l’estimation de la limite de vitesse non inflationniste de l’économie par la banque, s’est essentiellement fermée, ce qui signifie que l’économie a trouvé un nouvel équilibre.

Pourtant, Macklem et ses adjoints ont choisi de laisser le taux d’intérêt de référence à 0,25 % la semaine dernière, s’en tenant à un réglage d’urgence même si l’urgence est passée. L’inflation, mesurée par les augmentations d’une année à l’autre de l’indice des prix à la consommation, a dépassé la cible de 2 % il y a quelques mois et dépassera probablement 5 % ce trimestre, selon les nouvelles prévisions de la Banque du Canada. La décision de laisser passer une chance de relever les taux d’intérêt a provoqué une consternation considérable à Bay Street, où des analystes frustrés ont avoué être « déconcertés » par les messages de la banque centrale.

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« Il doit y avoir une évaluation a posteriori sérieuse de la valeur ou de l’utilité des indications prospectives liées à l’écart de production », a déclaré Jean-François Perrault, économiste en chef à la Banque de Nouvelle-Écosse.

La décision de taux d’intérêt de la semaine dernière était clairement un appel proche. La balance semble avoir penché en faveur du maintien des taux d’intérêt inchangés par deux facteurs: l’incertitude concernant la vague Omicron d’infections au COVID-19 et les inquiétudes de la banque centrale quant à ce à quoi cela ressemblerait s’ils augmentaient les taux d’intérêt des mois plus tôt qu’au départ. ont indiqué qu’ils le feraient.

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Les indications prospectives de la Banque du Canada ont évolué au fil du temps. En octobre 2020, les décideurs ont joint leurs orientations au calendrier, déclarant explicitement que ses prévisions suggéraient que l’écart de production se comblerait en 2023. Au fur et à mesure que la reprise s’accélérait, ils ont modifié leurs prévisions, déclarant en avril 2021 que leurs perspectives mises à jour impliquaient un décollage « dans le courant du second semestre 2022 ». L’économie a continué de surprendre, tout comme la persistance de la poussée inflationniste post-pandémique. En octobre 2021, la banque centrale a indiqué qu’elle commencerait probablement à susciter l’intérêt au cours des «trimestres intermédiaires» de 2022.

Les prix des actifs financiers liés aux taux d’intérêt à court terme impliquaient que la plupart des commerçants avaient supposé que la Banque du Canada augmenterait les taux d’intérêt la semaine dernière. Au lieu de cela, Macklem a mis fin à ses prévisions, décidant qu’une augmentation en janvier aurait été trop abrupte après avoir signalé en décembre qu’il n’y aurait aucun changement avant le printemps.

« Cela aurait été une sortie quelque peu désordonnée de cette orientation prospective s’ils avaient augmenté après avoir répété en décembre qu’ils ne le feraient probablement pas avant le milieu de 2022 », Josh Nye, économiste à la Banque Royale du Canada, mentionné dans une interview avec Larysa Harapyn du Financial Post. « Cette stratégie de communication a beaucoup à voir avec la décision de la banque de rester stable. »

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