Le PDG d’un Norvégien Une startup de matériel informatique a partagé avec moi un pitch deck qui comportait une diapositive inhabituelle : elle comprenait le tableau de capitalisation de l’entreprise – la répartition de qui possède quelle partie de l’entreprise. En règle générale, les tableaux de capitalisation sont partagés lors de la phase de diligence de l’investissement.
En regardant le tableau de plus près, quelque chose ne va vraiment pas :
Cette table des plafonds est une illustration reproduite et précise de la table des plafonds qui se trouvait dans le jeu. Il a été simplifié et expurgé pour supprimer les noms des investisseurs. Crédits images: Haje Kamps/TechCrunch
Le problème ici est que l’entreprise a renoncé à plus des deux tiers de ses capitaux propres pour lever 3,3 millions de dollars. Alors que l’entreprise lance une levée de fonds de 5 millions de dollars, cela représente un obstacle de taille.
TechCrunch s’est entretenu avec un certain nombre d’investisseurs de la Silicon Valley, posant l’hypothèse qu’ils investiraient dans un fondateur qui présenterait un tableau de capitalisation présentant une dynamique similaire à celle présentée ci-dessus. Ce que nous avons appris, c’est que le tableau des plafonds tel qu’il existe aujourd’hui rend essentiellement l’entreprise impossible à investir, mais qu’il y a encore de l’espoir.
Pourquoi est-ce un si gros problème ?
Dans les écosystèmes de startups moins sophistiqués, les investisseurs peuvent être tentés de prendre des décisions à courte vue, comme tenter de prendre jusqu’à 30 % du capital d’une entreprise dans le cadre d’un cycle de financement relativement modeste. Si vous n’êtes pas familier avec le fonctionnement des startups à long terme, cela peut sembler un objectif raisonnable : n’est-ce pas le travail d’un investisseur d’obtenir le plus d’argent qu’il peut pour l’argent qu’il a investi ? Peut-être, oui, mais caché dans cette dynamique se cache de facto une pilule empoisonnée qui peut limiter la taille qu’une startup peut éventuellement atteindre. À un moment donné, les fondateurs d’une entreprise ont si peu de capitaux propres que l’analyse coûts/avantages de l’épuisante marche de mort que mène une startup commence à se retourner contre eux en continuant à tout donner.
« Cette table de capitalisation a un signal d’alarme géant : la base d’investisseurs possède deux fois plus que les trois fondateurs réunis », a déclaré Leslie Feinzaig, associée générale chez Graham & Walker. «Je veux que les fondateurs aient beaucoup de peau dans le jeu. Les meilleurs fondateurs ont un potentiel de gains très élevé – je veux que cela vaille incontestablement la peine de continuer pendant de nombreuses années après mon investissement en eux… Je veux que les incitations soient complètement alignées dès le départ.
Feinzaig a déclaré que cette société, dans l’état actuel des choses, est « essentiellement impossible à investir », à moins qu’un nouveau prospect n’arrive et corrige le tableau des plafonds. Bien entendu, il s’agit en soi d’une démarche à haut risque qui va prendre beaucoup de temps, d’énergie, d’argent et d’avocats.
« Réparer le tableau des plafonds signifierait écraser les investisseurs existants et restituer la propriété aux fondateurs », a déclaré Fainzaig. « Il s’agit d’une décision agressive, et peu de nouveaux investisseurs seront prêts à aller aussi loin. S’il s’agit du prochain OpenAI, ils ont de bonnes chances de trouver une piste qui aidera à nettoyer ce problème. Mais au stade de l’amorçage, il est extrêmement difficile de se démarquer aussi clairement, encore moins sur le marché actuel du capital-risque.
Avec des fondateurs non motivés, l’entreprise pourrait potentiellement disparaître plus tôt qu’elle ne l’aurait fait autrement. Pour ceux d’entre nous qui vivent et respirent des modèles commerciaux de capital-risque, c’est un mauvais signe : cela conduit à des résultats médiocres pour les fondateurs de startups, ce qui limite le montant des investissements providentiels qu’ils pourront faire, supprimant ainsi le financement d’entrée de gamme. écosystème de startups.
Une sortie aussi précoce limiterait également les avantages potentiels pour les sociétés de capital-risque. Une entreprise qui sort plus tard avec une valorisation beaucoup plus élevée augmente les chances d’obtenir un rendement énorme de 100 fois supérieur à celui d’un seul investissement. Cela signifie que les commanditaires (c’est-à-dire les personnes qui investissent dans des sociétés de capital-risque) voient leurs rendements diminuer. Avec le temps, les LP vont s’en lasser ; tout l’intérêt du capital-risque en tant que classe d’actifs réside dans le risque incroyablement élevé, pour le potentiel de rendements ridiculement bons. Lorsque les LPs partent ailleurs pour leurs investissements à haut risque, l’ensemble de l’écosystème des startups s’effondre faute de fonds.
Il existe une solution potentielle
« Nous voulons absolument essayer de garder les tableaux de semences et de plafonds de série A comme » normaux « », a déclaré Hunter Walk, associé général chez Homebrew, à TechCrunch. « En règle générale, les investisseurs détiennent une minorité de l’entreprise au total, les fondateurs ont toujours une propriété saine, dans laquelle ils investissent, et l’entreprise/l’équipe/le pool possède le reste de l’actif commun. [stock].»
J’ai demandé au PDG et fondateur de l’entreprise de matériel informatique en question comment l’entreprise s’était retrouvée dans ce pétrin. Il a demandé à rester anonyme afin de ne pas mettre l’entreprise en danger ou laisser ses investisseurs dans une mauvaise passe. Il explique que l’équipe avait beaucoup d’expérience dans les grandes entreprises mais manquait d’expérience dans le monde des startups. Cela signifie qu’ils ne savaient pas combien de travail il faudrait pour commercialiser le produit. En interne, il a déclaré que la société avait accepté les conditions « juste pour ce cycle » et qu’elle chercherait à obtenir une valorisation plus élevée pour le prochain cycle. Bien sûr, alors que l’entreprise continuait à se heurter à des retards et à des problèmes, les investisseurs ont mené des négociations difficiles et, confrontés au choix de manquer d’argent ou de conclure une mauvaise affaire, l’entreprise a décidé d’accepter la mauvaise affaire.
Le PDG affirme que l’entreprise développe une solution à un problème rencontré par 1,7 milliard de personnes et que l’entreprise dispose d’un nouveau produit en attente de brevet qu’elle teste avec succès depuis six mois. À première vue, cela ressemble à une entreprise avec un potentiel de plusieurs milliards de dollars.
Le plan actuel est que la société lève le montant actuel de 5 millions de dollars, puis tente de corriger son tableau de plafond plus tard. C’est une bonne idée en théorie, mais la startup a l’ambition de s’adresser à des investisseurs internationaux qui vont avoir leur avis sur le tableau des plafonds lui-même. Et cela peut soulever des questions sur les fondateurs eux-mêmes.
Nettoyer une table de casquettes
« Des situations comme celles-ci qui méritent d’être ‘nettoyées’ ne sont certainement pas des ‘passes’ automatiques, mais elles nécessitent que l’entreprise et la table de capitalisation soient à l’aise avec une certaine restructuration afin de fixer la structure d’incitation parallèlement au financement », a déclaré Walk. « Si nous pensons que cela va être presque impossible à concilier (même si nous jouons le rôle du « méchant » au nom des fondateurs), nous conseillerons souvent au PDG de résoudre le problème avant de lever davantage de capitaux. »
Mary Grove de Bread & Butter Ventures convient que c’est un signal d’alarme si les fondateurs possèdent si peu de leur entreprise au stade de l’amorçage – et en particulier que les investisseurs détiennent les 66 % restants, plutôt qu’une partie des capitaux propres soit allée aux embauches clés.
« Nous aimerions comprendre les raisons pour lesquelles la société a pris une telle dilution si tôt. Est-ce parce qu’ils sont basés dans une zone géographique avec un accès limité au capital et que certains des premiers investisseurs – soit sans expérience en matière de capital-risque, soit de mauvais acteurs – en ont profité », a déclaré Grove à TechCrunch. « Ou y a-t-il une raison sous-jacente dans l’entreprise qui a rendu très difficile la levée de capitaux (examinez la croissance/le taux de désabonnement des revenus, l’entreprise a-t-elle fait un pivot majeur qui l’a fait repartir de zéro, y a-t-il eu un litige ou un autre défi) ) ? Selon la raison, nous pourrions trouver une voie à suivre si l’entreprise et l’équipe répondaient à notre filtre d’investissement et si nous pensons qu’il s’agit du bon partenariat.
Grove a déclaré que Bread and Butter Ventures aime voir les fondateurs détenir une participation combinée de 50 à 75 % à ce stade de l’entreprise – l’inverse de ce que nous voyons dans notre reproduction ci-dessus – affirmant que cela garantit l’alignement des intérêts et que les fondateurs sont reconnus. et une incitation à construire pour le chemin à parcourir pour une entreprise financée par du capital-risque. Elle suggère que son entreprise pourrait avoir une feuille de conditions comprenant des mesures correctives.
« Nous demanderions aux fondateurs de recevoir des options supplémentaires pour porter leur participation à 50-75% avant de diriger ou d’investir dans le nouveau cycle », a déclaré Grove, mais elle souligne le défi : « Cela ne Cela signifie que les investisseurs existants sur la table de capitalisation partageraient également la dilution globale pour que cette réinitialisation se produise, donc si tout le monde est d’accord avec le plan, nous espérons être tous alignés sur la voie à suivre pour soutenir les fondateurs et garantir qu’ils soient propriétaires. pour mettre en œuvre leur grande vision et mener l’entreprise vers une grande sortie.
En fin de compte, le tableau global des risques dépend des spécificités de l’entreprise et de son intensité capitalistique future. Si une augmentation supplémentaire pouvait amener l’entreprise à un flux de trésorerie neutre, avec une croissance organique saine à partir de là, c’est une chose. S’il s’agit d’un type d’entreprise qui continuera à être à forte intensité de capital et nécessitera plusieurs tours de financement importants, cela modifiera encore le profil de risque.
Rembobiner les choix
Le PDG m’a dit que le premier investisseur de l’entreprise était un grand organisme de recherche indépendant en Norvège, qui crée souvent ses propres entreprises sur la base des innovations technologiques qu’il a développées. Dans le cas de cette société, cependant, elle a réalisé un investissement externe à ce que le fondateur décrit désormais comme des « conditions inférieures à celles du marché ». Le PDG a également mentionné que les investisseurs existants au sein de son conseil d’administration avaient suggéré de lever des fonds à des valorisations faibles. Aujourd’hui, il nourrit des regrets, conscient que ces choix pourraient mettre en péril le succès à long terme de l’entreprise. Il a dit qu’il soupçonnait que les sociétés de capital-risque ne penseraient pas que son entreprise était investissable, et s’assurer que cette question était au premier plan pour les futurs investisseurs est la raison pour laquelle il a mis le tableau des plafonds sous forme de diapositive dans le diaporama en premier lieu.
Le problème n’est peut-être pas limité à ce seul fondateur. Dans de nombreux écosystèmes de startups en développement, comme celui de la Norvège, il peut être difficile d’obtenir de bons conseils, et les « normes » sont parfois décidées par des personnes qui ne comprennent pas toujours à quoi ressemble le modèle de capital-risque ailleurs.
« Je ne veux pas aliéner mes investisseurs ; ils font aussi beaucoup de bonnes choses », a déclaré le PDG.
Walk dit que les mauvais acteurs ne sont malheureusement pas aussi rares qu’il le souhaiterait, et que Homebrew se trouve souvent dans des situations où un incubateur ou un accélérateur détient 10 % ou plus à des « conditions d’exploitation », ou où plus de 50 % de l’entreprise déjà vendues à des investisseurs, ou lorsqu’une grande partie des actions est attribuée à des fondateurs pleinement acquis qui pourraient ne plus faire partie de l’entreprise.
Le résultat pourrait être que si les investisseurs non locaux souhaitent investir dans des entreprises en démarrage dans des écosystèmes en développement, ils ont une opportunité incroyable : en offrant des conditions plus raisonnables aux startups en démarrage prometteuses que celles que les investisseurs locaux sont prêts à offrir, ils peuvent choisir les meilleurs investissements et laisser les investisseurs locaux se battre pour les restes. Mais l’inconvénient évident est que cela représenterait une énorme fuite financière de l’écosystème : au lieu de garder l’argent dans le pays, la richesse (et potentiellement les talents) part à l’étranger, ce qui est précisément le genre de chose que l’écosystème local représente. essayer d’éviter.
==
Si vous avez des conseils ou des informations sur Haje, vous pouvez les partager avec lui par e-mail ou Signal.