Les banques s’échangeaient à de faibles multiples avec un vent hurlant dans leur dos, alors que se passe-t-il maintenant ?

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Si je vous parlais d’une entreprise qui est très rentable, qui a un bilan solide, qui a connu une croissance constante en s’étendant à de nouveaux secteurs d’activité, qui verse un dividende sain et qui domine son marché avec quelques autres entreprises, que penseriez-vous de son prix par rapport à -les gains multiples (P/E) devraient être ? Je suppose que vous diriez qu’il devrait s’échanger avec une prime par rapport à l’ensemble du marché, peut-être un P / E dans les années 20 ou 20.

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Eh bien, même pas proche. La description ci-dessus est celle de nos cinq grandes banques, qui se négocient toutes dans une fourchette de 10 à 12 fois les bénéfices. Comment se fait-il que ces institutions de premier plan mondial, dont les investisseurs sont si friands, atteignent à peine les chiffres à deux chiffres alors que d’autres entreprises aux antécédents moins impressionnants obtiennent des multiples plus élevés ?

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La peur bancaire de cette semaine aux États-Unis explique en grande partie pourquoi. Deux banques ont été renflouées après que les déposants se soient précipités pour retirer leur argent. La disparition de la Silicon Valley Bank (SVB) et de la Signature Bank illustre à quelle vitesse le vent peut tourner.

Revenons aux fondamentaux. Il y a deux facteurs clés à considérer dans l’évaluation d’un établissement de crédit. Premièrement, les banques sont fortement endettées. Le montant d’argent qu’ils prêtent est de plusieurs multiples de leurs actions ordinaires. Si une partie de son portefeuille de prêts se détériore, les fonds propres d’une banque peuvent être anéantis en un clin d’œil. Les valorisations des banques reflètent cet effet de levier même si une telle circonstance est hautement improbable.

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Peu probable, mais cela s’est produit au cours de ma carrière d’investisseur. Hugh Brown, le meilleur analyste bancaire canadien de tous les temps, l’a décrit le mieux dans une entrevue de sortie en 2011.

« En 1982, la dette du tiers monde s’est effondrée. Les cinq grandes banques canadiennes avaient investi 2,5 fois leurs capitaux propres dans des prêts au tiers monde, et ces prêts ont plongé à 50 cents par dollar. Sur une base mark-to-market, les banques étaient insolvables. Le Canada a également connu la pire récession en 40 ans. Mais c’était un autre témoignage de la franchise de base des banques – donnez-leur du temps et ils peuvent gagner leur vie. Il a fallu sept ans pour absorber les dépréciations du tiers monde.

Depuis cette débâcle des prêts, les banques canadiennes ont bien traversé les cycles de crédit. Ils sont bien diversifiés et moins exposés aux grosses explosions. Ils ont de meilleurs bilans et font des bénéfices sains dans tout ce qu’ils font (je rappelle à ma femme que même si elle peut se plaindre des bénéfices bancaires obscènes, cela bat l’alternative).

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D’un autre côté, on ne leur donnerait pas sept ans pour se sortir d’une autre situation semblable à celle de 1982. Ils seraient secourus en quelques semaines et, comme SVB, les actionnaires et les créanciers chirographaires subiraient le coup.

Le deuxième problème à garder à l’esprit est que les banques ont une asymétrie naturelle de liquidité. Les personnes et les entreprises qui financent les prêts, à savoir les déposants, peuvent se présenter dans une agence ou sur leur application et demander de retirer leur argent à tout moment. Les prêts et investissements financés par les dépôts ne sont pas aussi liquides. En d’autres termes, les passifs des banques sont liquides tandis que leurs actifs sont illiquides.

En raison de ces deux dynamiques, les banques doivent susciter la confiance des déposants et des investisseurs dans leurs pratiques de prêt et leur gestion financière. Comme nous l’avons vu la semaine dernière, une crise de confiance peut avoir un effet dramatique et se propager rapidement par la culpabilité par association.

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Pour en revenir aux valorisations, je soupçonne que les banques continueront de se négocier à des multiples conservateurs. Comme l’attestent les événements récents, l’environnement n’est pas propice à une sortie de leur fourchette historique. L’action spectaculaire de la Réserve fédérale américaine pour protéger les déposants témoigne de la fragilité du système bancaire, ou du moins de la fragilité de la confiance des clients.

Et, tout aussi important, il semblerait que le supercycle des banques canadiennes tire à sa fin. Ils ont tout fait leur chemin depuis des décennies maintenant. Ils ont été autorisés à se développer et, dans la plupart des cas, à dominer dans de nouveaux domaines d’activité tels que le courtage, la gestion d’actifs et l’assurance.

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Leurs principaux clients, les familles canadiennes, ont considérablement accru leur niveau d’endettement par le biais d’hypothèques, de lignes de crédit sur valeur domiciliaire (HELOC), de lignes de crédit, de prêts et de baux automobiles et de cartes de crédit. La hausse des prix de l’immobilier a amélioré leurs garanties et la hausse des cours des actions a augmenté leurs actifs de gestion de patrimoine. Et avec le temps, l’oligopole confortable de l’industrie s’est enraciné.

Si les banques ne pouvaient pas sortir de leur fourchette de valorisation modeste avec un vent hurlant dans le dos, les investisseurs ne devraient pas s’attendre à ce que cela se produise de si tôt. Là encore, la stabilité et un bon dividende sonnent plutôt bien maintenant.

Tom Bradley est président et co-fondateur de Fonds d’investissement stables, une société qui offre aux investisseurs individuels des fonds d’investissement à frais modiques et des conseils avisés. Il est joignable au [email protected].

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