Le temps peut être de votre côté, mais pas si vous êtes toujours à la recherche des dernières nouveautés en vogue.

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Le temps est de mon côté, oui, il l’est
Le temps est de mon côté, oui, il l’est
Maintenant tu dis toujours
Que tu veux être libre
Mais tu reviendras en courant (j’ai dit que tu le ferais bébé)
Tu reviendras en courant (je l’ai dit tant de fois auparavant)
Tu reviendras vers moi en courant

~ Les Rolling Stones

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L’emblématique Time Is On My Side des Rolling Stones témoigne du pouvoir de la patience. Ses paroles rappellent aux auditeurs que même si les choses peuvent sembler difficiles, tout finira par se mettre en place. Mais cela sonne de plus en plus creux aux yeux de nombreux investisseurs.

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La discipline est l’un des principes les plus importants pour les investisseurs à long terme qui réussissent, qui ont tendance à s’en tenir à leur tricot, même lorsque cela implique d’éviter les actions en vogue et de sous-performer à court ou moyen terme.

Mais même les investisseurs les plus disciplinés ont leurs limites, qui ont été mises à rude épreuve au cours de la dernière décennie en raison de l’appréciation fulgurante des valeurs de croissance des mégacapitalisations. Ces sociétés sont largement représentées par le bien nommé Magnificent Seven, qui comprend Apple Inc., Microsoft Corp., Nvidia Corp., Meta Platforms Inc., Amazon.com Inc., Alphabet Inc. et Tesla Inc. Le soi-disant commerce de la douleur La sous-performance prolongée liée au Mag-Seven est omniprésente dans les styles d’investissement, les pays et la gestion active en général.

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Les gestionnaires de valeur se sont retrouvés au mauvais endroit (ou dans le mauvais style) au mauvais moment, c’est le moins qu’on puisse dire. Comme le montre le tableau ci-joint, les valeurs de croissance ont laissé leurs homologues de valeur dans la poussière au cours de la décennie se terminant en 2023.

Cette incroyable dispersion a amené les styles d’investissement à dominer le sens de l’investissement à un point tel que même certains des meilleurs gestionnaires de valeur ont sous-performé certains des pires gestionnaires de croissance. Un investisseur axé sur la valeur n’aurait pas pu faire grand-chose, voire rien, pour éviter de se laisser distancer par le poids lourd du commerce de croissance qui a dominé les marchés au cours des dix dernières années.

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Le formidable parcours des sociétés Mag-Seven a également eu un effet profond sur les performances relatives des différents pays et régions. Le S&P 500, qui a été dynamisé par sa forte exposition à ces sociétés, a laissé les indices non américains dans la poussière. Si vous sous-pondérez les actions américaines, vous êtes condamné à sous-performer.

Le poids lourd Mag-Seven a également jeté une ombre noire sur la gestion active. Au cours de la décennie se terminant en 2023, 90,2 % des gestionnaires de grandes capitalisations américaines ont sous-performé leurs indices de référence, selon Morningstar Inc. Les expériences de la plupart des clients ont été loin d’être inspirantes, voire décevantes, en matière de stratégies d’actions actives.

Du grand c’est mauvais au grand c’est beau

Au cours des dernières décennies, sous-pondérer les plus grandes valeurs s’est avéré un pari gagnant. Depuis 1957, les 10 plus grandes actions du S&P 500 ont sous-performé un portefeuille équipondéré de 490 autres actions de 2,4 pour cent en moyenne par an.

La dernière décennie a été marquée par un violent renversement de cette tendance, les dix plus grandes actions ayant surperformé à un taux annuel moyen impressionnant de 4,9 pour cent. Cette rupture dramatique avec l’histoire prouve que les Sept Magnifiques méritent vraiment leur nom. De plus, leur parcours époustouflant a été ininterrompu, 2022 étant la seule année au cours de laquelle ils n’ont pas réussi à surperformer. Cet échec a été rapidement effacé en 2023, les sept sociétés ayant surperformé le S&P 500 de 60 %.

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La surperformance spectaculaire des mégacapitalisations au cours de la dernière décennie s’est révélée particulièrement difficile pour les gestionnaires actifs, qui ont tendance à sous-pondérer massivement les plus grandes actions. Cela signifie qu’elles sont, dans l’ensemble, condamnées à sous-performer lorsque ces sociétés surperforment leurs pairs.

Le biais historique des gestionnaires à l’égard des mégacaps, ainsi que la sous-performance historique de ces dernières à long terme, sont bien justifiés. La performance de n’importe quelle action peut être attribuée à la croissance des bénéfices et à l’expansion ou à la compression de la valorisation. En général, il est plus difficile pour les sociétés à mégacapitalisation que pour leurs homologues de petite taille d’atteindre une croissance des bénéfices supérieure à la moyenne.

Il devient difficile pour une entreprise qui détient déjà une part de marché importante de maintenir un taux de croissance élevé. Ainsi, les actions les plus importantes atteignent leur taille en grande partie grâce à l’expansion des multiples. Cela les a souvent laissés dans la position précaire de devoir générer une croissance exceptionnelle des bénéfices pour produire de bons rendements pour leurs investisseurs. Cette dynamique s’est historiquement révélée coûteuse, conduisant à une sous-performance.

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Regarder vers l’avant

Pour être honnête, la magnificence des Sept Mercenaires ne peut pas être attribuée uniquement à la performance du cours de leurs actions. Leurs fondamentaux sous-jacents sont également impressionnants.

La valeur de la marque Apple lui confère un fossé qui la protège des concurrents existants et potentiels. La puissance publicitaire d’Alphabet et Meta est presque inattaquable. L’infrastructure cloud a été effectivement duopolisée par Amazon et Microsoft. Nvidia est le premier fabricant mondial de GPU, ce qui le place dans la position enviable de pouvoir capitaliser sur l’explosion de la demande pour ses produits liée à l’intelligence artificielle.

En fin de compte, ces sept sociétés méritent amplement des valorisations supérieures. Mais la question la plus pertinente est de savoir si l’ampleur de leurs primes reflète un optimisme excessif et s’ils sont susceptibles de continuer à générer des performances boursières écrasantes à l’avenir.

Au début de la décennie, Apple, Microsoft et Alphabet avaient un ratio P/E combiné de 15, comparé au P/E du marché d’environ 18,2, ce qui leur fournissait une base saine pour une surperformance future. Ces sociétés, aux côtés de leurs pairs du Magnificent Seven, ont également réussi à accroître leurs bénéfices à un rythme féroce, ce qui a encore contribué aux rendements phénoménaux de leurs actions.

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Dans l’état actuel des choses, les Magnificent Seven ne devraient pas bénéficier de valorisations relativement bon marché, avec un P/E global de 37 contre 25 pour le marché. De plus, certaines de ces sept sociétés peuvent être exposées à des risques réglementaires/légaux importants.

L’annonce en mars par le ministère de la Justice de l’ouverture d’une action en justice contre Apple pour avoir prétendument limité la concurrence et porté préjudice aux consommateurs pourrait être un signe avant-coureur des choses à venir. Ces types de vents contraires peuvent contribuer à aggraver le défi consistant à maintenir une croissance rapide des bénéfices dans une position de domination des parts de marché.

Les Magnificent Seven posent également des problèmes aux investisseurs indiciels passifs du point de vue de la diversification. Ces sociétés ont actuellement une pondération combinée dans l’indice S&P 500 d’environ 28 pour cent, contre 13 pour cent il y a dix ans. Si vous n’êtes pas convaincu que ces sociétés continueront à battre les 493 autres sociétés de l’indice, alors l’indexation implique de prendre plus de risques (en raison d’un manque de diversification) sans aucun avantage proportionnel.

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Personne ne sait si les actions des mégacapitalisations poursuivront leur progression record. Mais malgré ces dernières années, le bilan historique des mégacapitalisations qui se négocient à une prime substantielle par rapport au marché est loin d’être joli. Si les mégacapitalisations sous-performaient, ce qui semble être un pari raisonnable à long terme, les gestionnaires actifs qualifiés, et ceux ayant un biais de valeur en particulier, pourraient surperformer avec une marge significative.

Noah Solomon est directeur des investissements chez Outcome Metric Asset Management LP.

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