La pyramide inversée des investissements doit être renforcée

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Par Mohamed El-Erian

Au début de ma carrière en gestion de placements, on m’a appris à concevoir des portefeuilles de placements à long terme sous forme de pyramide. Une base solide de positions laïques et structurelles, avec un sommet opportuniste et tactique beaucoup plus restreint. En d’autres termes, construire une structure durable qui pourrait en grande partie résister à la volatilité inquiétante des marchés et faire face aux secousses économiques et géopolitiques.

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Aujourd’hui, cette construction autrefois rassurante semble s’être progressivement inversée : une base laïque et structurelle réduite doit désormais soutenir un sommet plus large, opportuniste et tactique. C’est un système qui, après s’être révélé extrêmement résilient, alimente aujourd’hui un débat entre ceux qui s’inquiètent des bulles et ceux qui se sentent rassurés par l’imminence de renforcements structurels.

Les investissements séculaires se manifestent au fil du temps, alimentés par une maturation des moteurs de rendement sous-jacents qui permettent une plus grande adoption par les investisseurs. C’est le genre de processus actuellement démontré par le fabricant de puces axé sur l’intelligence artificielle Nvidia Corp., qui est devenu le chouchou du marché. Le moteur sous-jacent est le potentiel d’application à grande échelle d’une innovation dans laquelle l’entreprise joue actuellement un rôle dominant. Le turbocompresseur du cours de ses actions est le changement de sa base d’actionnaires, passant d’une poignée d’investisseurs très avertis à un achat plus large par le public investisseur.

Les investissements structurels exploitent l’avantage de l’investisseur, comme le capital patient qui peut résister à la volatilité ou aux erreurs structurelles dues aux segmentations artificielles des marchés. Combinés à des investissements séculaires, ils constituent un moteur cohérent qui peut générer des rendements attractifs au fil du temps.

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Dans un monde d’investissement séculaire et structurel parfait, une performance aussi favorable s’accompagne d’une volatilité relativement faible. À l’extrême, cela peut être la version gratifiante de regarder la peinture sécher. De ce fait, les investisseurs ont la possibilité de prendre confortablement des positions à court terme plus volatiles, ainsi que de réagir plus rapidement aux positions opportunistes.

Les investisseurs laïcs ont été aidés dans la période des années 1980 aux années 2000 par trois évolutions majeures. Premièrement, il y a eu un accord sur le fait que la meilleure façon d’atteindre le bien-être économique national était d’adopter des approches fondées sur le marché qui mettaient l’accent sur la libéralisation, la déréglementation et la responsabilité budgétaire – ce qu’on appelle le « consensus de Washington ».

Deuxièmement, un engagement en faveur d’une mondialisation rapide visant une intégration transfrontalière toujours plus étroite du commerce et de l’investissement. Troisièmement, une maturation des marchés financiers, notamment la diffusion des produits dérivés, l’abaissement des barrières à l’entrée et l’institutionnalisation des marchés émergents en tant que classe d’actifs.

Les deux premiers ont désormais inversé leur trajectoire. Le changement a commencé après la crise financière mondiale de 2008 et s’est considérablement accéléré depuis 2017. Les approches fondées sur le marché mettant l’accent sur la libéralisation, la déréglementation et la responsabilité budgétaire ont cédé la place au retour de la politique industrielle, à une intervention gouvernementale plus lourde et à des niveaux soutenus de déficits budgétaires et de fardeaux de la dette qui étaient autrefois considérés comme hautement improbables.

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L’ère de la mondialisation a cédé la place à la fragmentation, la combinaison des tensions géopolitiques (en particulier entre la Chine et les États-Unis) et la réaction face à l’aggravation des inégalités nationales ayant alimenté la militarisation du commerce et érodé la coordination politique mondiale.

L’éventail des investissements structurels s’est également rétréci à mesure que les clivages entre investisseurs se sont estompés. Cela est particulièrement visible dans la multitude de nouveaux véhicules qui offrent un accès très liquide à des investissements intrinsèquement illiquides.

Une expansion des investissements tactiques et opportunistes a accompagné ce retrait des investissements séculaires et structurels. Le momentum est désormais largement reconnu comme un facteur qui permet aux investisseurs de surfer sur des vagues rémunératrices qui finiront par se briser, mais pas tout de suite. Un tel positionnement à court terme ne concerne pas uniquement les opportunités ascendantes. Elle peut également être motivée par des facteurs imposés d’en haut, comme l’a démontré au cours des six derniers mois la hausse des indices boursiers américains à des niveaux records.

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L’exceptionnalisme économique persistant aux États-Unis – y compris des taux de croissance américains étonnamment élevés alors que l’Allemagne, le Japon et le Royaume-Uni ont stagné – et les signaux accommodants de la Réserve fédérale américaine ont été des contributeurs importants. Ils ont permis aux marchés d’écarter de nombreuses inquiétudes, qu’elles soient politiques ou géopolitiques.

Contrairement aux pyramides de Gizeh, cette construction à base étroite et à sommet large est instable. Cela nécessite le renforcement de meilleurs fondamentaux nationaux, un ordre international moins problématique et la matérialisation des promesses offertes par la technologie, les sciences de la vie et l’énergie durable. Il s’agit certainement d’une possibilité telle qu’elle est actuellement prise en compte par les marchés, mais elle est loin d’être garantie.

Mohamed El-Erian est président du Queens’ College de Cambridge et conseiller d’Allianz et de Gramercy.

© 2024 Le Financial Times Ltd.

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