David Rosenberg : En privé, la Fed est bien moins belliciste qu’elle n’en a l’air

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Le prochain point de données américain clé pour les marchés ne sortira pas avant le 31 mai, lorsque nous recevrons la publication d’avril des déflateurs des prix des dépenses de consommation personnelle (PCE) globales et de base. Je sens que les chiffres vont être plutôt encourageants, et je vais vous dire pourquoi : c’est à cause des composantes critiques de l’indice des prix à la production (IPP) qui alimentent les données du déflateur du PCE.

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Par exemple, même si les loyers résidentiels représentent moins de la moitié de la part de l’indice des prix à la consommation (IPC), dans le déflateur PCE (à 15 pour cent contre 36 pour cent), ils n’en exercent pas moins une grande influence. Les délais étaient longs il y a trois ans, lorsque les loyers en temps réel augmentaient, mais n’étaient pas pris en compte dans les données officielles, et maintenant il est temps de récupérer en attendant que la désinflation des taux de loyer dans le monde réel se manifeste avec plus de force dans le monde réel. données gouvernementales.

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Mais tout ce qui sépare une baisse spectaculaire de l’inflation globale et de l’inflation sous-jacente, ce sont les décalages. L’écart entre l’indice BLS des prix de tous les loyers, à 5,4 pour cent (bien que plus lent qu’il y a 7,2 pour cent il y a un an, il reste encore beaucoup plus élevé que la tendance de 3 pour cent avant le COVID-19) et l’indice des loyers des nouveaux locataires à 0,4 pour cent (contre 2,4 pour cent il y a un an et 11,7 pour cent il y a deux ans), c’est énorme. Cette trajectoire proche de zéro de l’indice des loyers des nouveaux locataires est d’ailleurs la plus douce depuis le deuxième trimestre 2010.

Il faut généralement un an pour que l’indice de tous les locataires rattrape ou, dans ce cas, rattrape l’indice des nouveaux locataires, et l’écart actuel de cinq points de pourcentage sur une base annuelle est sans précédent. L’écart moyen à long terme – vous l’aurez peut-être deviné – est proche de zéro. Par conséquent, le potentiel d’une baisse majeure de l’inflation globale et sous-jacente au cours de l’année à venir est substantiel, ce qui est l’une des raisons pour lesquelles notre modèle obligataire exclusif a recommandé une exposition à la durée le mois dernier.

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Bien sûr, personne à qui nous parlons ne semble croire que l’inflation peut diminuer, et cela inclut de nombreux membres de la Réserve fédérale américaine, nerveuse et nerveuse. Mais je vais vous expliquer pourquoi l’inflation (en apparence) semble si élevée aujourd’hui. C’est parce que les gens ont tendance à confondre niveaux et taux de changement. Les prix sont élevés, disent-ils, donc ils pensent que l’inflation est élevée. Mais les prix sont des niveaux et l’inflation est un taux de variation. Ils ne sont pas les mêmes.

Paul Volcker n’a jamais réussi à faire baisser les prix, même après qu’ils aient doublé au cours de la décennie précédant son accession à la présidence de la Fed. Ils ont en fait augmenté de près de 40 pour cent au cours de son mandat de sept ans à la tête de la Fed, de 1979 à 1986. Ce qu’il a réussi à faire – et ce qui a fait de lui une légende – c’est qu’il a fait baisser le taux d’inflation de plus de 14 pour cent. à moins de quatre pour cent. C’est pourquoi il figure au Temple de la renommée des banques centrales – non pas pour avoir tué les prix, mais pour avoir tué l’inflation.

Lorsque l’inflation faisait rage et que les prix montaient en flèche pendant et immédiatement après la propagation de la COVID-19, personne ne semblait trop s’en soucier et acceptait les hausses de prix dans le secteur de la vente au détail au sens large, car l’épargne personnelle excédentaire constituait un énorme coussin. Au pic d’inflation de 2022, cette épargne excédentaire s’élevait encore à près de 2 000 milliards de dollars américains, de sorte que les gens pouvaient se permettre de payer ces prix plus élevés et ne semblaient pas trop en ressentir les conséquences.

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Mais ces épargnes excédentaires ont désormais disparu ; plus de 100 pour cent de ce coussin a déjà été dépensé. Même si l’inflation est passée du pic de 9,1 pour cent sur un an en 2022 à 3,4 pour cent actuellement, le fait que le niveau des prix soit 16 pour cent plus élevé maintenant qu’il ne l’était à l’été 2021, lorsque le coussin d’épargne excédentaire a culminé , mord fort.

C’est aussi la raison pour laquelle tant de composantes du déflateur CPI ou PCE sont désormais en baisse et ont été camouflées ces derniers temps par la forte hausse des primes d’assurance et la manière dont le BLS traite les loyers dans les données officielles. Rappelez-vous : la propre mesure des prix à la consommation « flexibles » de la Banque fédérale de réserve d’Atlanta a évolué vers une déflation pure et simple au cours des deux derniers mois.

Oui, oui, la banque centrale n’en parle pas, car si elle le faisait, les marchés se déchaîneraient et recommenceraient à intégrer six baisses de taux, comme ce fut le cas plus tôt cette année. La Fed sait tout ce que je dis ici, mais elle ne peut pas paraître conciliante pour le moment, car le test décisif de ce qui s’est passé il y a cinq mois montre que les investisseurs ont tendance à prendre radicalement le dessus et à exagérer même les messages les plus nuancés de la banque centrale.

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En privé, la Fed est bien moins belliciste que ne le suggère son apparence extérieure. C’est simplement la nature humaine qui est en jeu et qui essaie de maintenir l’exubérance du marché à un niveau moins hyperactif.

Mais nous pouvons voir ce qui se passe chez tous les détaillants dans leurs récents rapports sur les résultats. Les dirigeants de ces entreprises savent qu’une fois l’épargne excédentaire disparue, ils doivent commencer à maintenir les prix stables ou à annuler certaines augmentations afin d’éviter une baisse des volumes de ventes, ce que les données sur les ventes au détail de la semaine dernière ont clairement montré (moins 0,3 pour cent). d’un mois à l’autre en avril et se situe désormais en dessous d’un taux annuel de moins 2,2 pour cent au cours des six derniers mois).

David Rosenberg est fondateur et président de la société de recherche indépendante Rosenberg Research & Associates Inc. Pour recevoir davantage d’informations et d’analyses de David Rosenberg, vous pouvez vous inscrire pour un essai gratuit d’un mois sur Rosenberg Research. site web.

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