David Rosenberg : Désolé les amis, les marchés baissiers, les bulles et les récessions ne sont pas des choses du passé

Contenu de l’article

Chaque folie et chaque bulle présentent des différences et des similitudes, mais la vague actuelle d’optimisme autour de l’intelligence artificielle ressemble beaucoup à ce que nous avons connu avec l’euphorie d’Internet à la fin des années 1990.

Il est vrai à 100 % que la plupart des « dot-coms » n’avaient pas de bénéfices à l’époque et n’avaient pas de véritable modèle économique. Mais même les entreprises phares qui avaient des bénéfices et un véritable modèle économique ont été prises dans la folie du World Wide Web. Le prix de leurs actions a grimpé en flèche avant de retomber sur terre, mais ce n’est qu’après la première déception majeure (Dieu nous en préserve, Cisco Systems Inc. a raté son chiffre d’affaires d’un centime, ce qui a fait bouger les choses) que la réalité a commencé à s’imposer.

Contenu de l’article

Ces entreprises technologiques à très forte capitalisation existent encore aujourd’hui, mais la plupart d’entre elles ont traversé une période de marché baissier de trois ans, au cours de laquelle le cours de leurs actions a chuté de 60 % ou plus. Il aurait été ridicule de prédire cet avenir dans les premiers mois de l’année 2000. Et, bien sûr, Internet a transformé nos vies professionnelles et personnelles, tout comme l’IA générative le prouvera très probablement. Là n’est pas la question.

Contenu de l’article

L’économie réelle ne connaît pas d’exubérance irrationnelle – les investisseurs le font

On aurait pu dire la même chose des constructeurs navals, des chemins de fer et des valeurs du concept Nifty Fifty, mais l’économie financière n’est pas la même chose que l’économie réelle. L’économie réelle ne connaît pas une exubérance irrationnelle – les investisseurs, eux, oui.

Concentration extrême du marché

La seule chose que nous savons avec certitude, c’est que l’argent est une chose extrêmement émotionnelle. C’est de cela dont nous parlons : de l’émotion extrême de la cupidité et de la façon de gagner rapidement de l’argent sur le marché des actions.

Je suis d’accord avec le fait que les valorisations étaient effectivement plus élevées à la fin des années 1990. Et je le répète, des entreprises comme Nvidia Corp. sont réelles, pas de simples actions de la bulle Internet. Mais, comme je l’ai dit, la même chose était vraie à l’époque pour des sociétés comme Microsoft Corp., Intel Corp., Dell Inc. et Cisco Systems.

Contenu de l’article

Contenu de l’article

Même si les valorisations sont moins extrêmes aujourd’hui, nous traversons toujours une phase de ratios cours-bénéfices dans le décile supérieur, un record historique. Les niveaux de confiance sont tout aussi extrêmes, tout comme la concentration du marché. Nous sommes à 42 % de la capitalisation boursière du S&P 500 dominée par les technologies et les télécommunications, ce qui revient au degré de concentration qui prévalait en 1999 et 2000.

Le marché est dopé par l’excitation suscitée par la hausse de 25 % du S&P 500 depuis novembre, dont seulement un tiers peut s’expliquer par les bénéfices ou les estimations de bénéfices par la communauté des analystes consensuels – s’il ne s’agissait que des bénéfices, le S&P 500 se situerait à 4 800 points.

L’écart de plus de 600 points entre cette réalité axée sur les bénéfices et la situation actuelle est simplement dû à l’anticipation de ce à quoi ressemblera le marché potentiel total de l’IA dans le futur, et cela, franchement, n’est que pure spéculation. Sur cette hausse de 25 % du S&P 500, 60 % proviennent de seulement 10 entreprises et plus de 20 % de Nvidia à elle seule. Ce déséquilibre et ce degré d’effervescence ressemblent plus à la fin des années 1990 qu’à tout autre cycle de l’histoire moderne.

Contenu de l’article

Une bulle qui se forme d’elle-même

On peut débattre de la question de savoir si cette bulle, sous toutes ses formes, est aussi importante qu’elle l’était à l’époque. Mais cela occulte le fait général selon lequel nous sommes entrés dans une bulle gigantesque, qui s’est formée d’elle-même. Rappelons également que la fin des années 1990 a suivi une période d’assouplissement de la Réserve fédérale américaine et d’importants apports de liquidités dans le contexte de la crise asiatique, suivie d’inquiétudes concernant l’incertitude entourant l’an 2000.

La Fed a rapidement absorbé ces liquidités et, comme aujourd’hui, a inversé la courbe des taux. Pourtant, le consensus est resté que nous ne connaîtrions plus jamais de récession – que le cycle économique était vaincu. Les décalages dus aux assouplissements précédents de la Fed ont atteint le sommet de la bulle au cours des mois d’hiver 2000, mais les effets du resserrement ont ensuite montré leur vilain visage. Nous devons toujours tenir compte des décalages. Ceux qui ont jeté l’éponge sur la récession l’année dernière n’ont pas compris les décalages de la politique monétaire.

On me dit souvent : « Mais les taux d’intérêt sont encore si bas par rapport aux normes historiques. » Ce n’est tout simplement pas vrai. Le rendement des bons du Trésor à 10 ans est d’environ 180 points de base supérieur à la moyenne des cinq et dix dernières années ; 130 points de base supérieur à la moyenne des 20 dernières années ; et 40 points de base supérieur à la moyenne des 30 dernières années. Juste pour remettre les pendules à l’heure.

Contenu de l’article

Les taux d’intérêt comptent

Mais la comparaison la plus pertinente est celle avec la moyenne des cinq dernières années, en soulignant que c’est l’évolution des taux d’intérêt et non leur niveau qui compte pour la croissance, et en gardant à l’esprit qu’il faut du temps pour que l’économie se réadapte à des contextes économiques changeants dans les deux sens. Ce n’est qu’en 1969-1970, 1979-1980 et 1982 que nous avons vu un écart aussi important entre le rendement au comptant à 10 ans et la moyenne des cinq années précédentes. Toutes les récessions. Affaire classée.

Je ne peux pas croire que dans l’économie la plus axée sur le crédit de tous les temps, les taux d’intérêt n’ont plus d’importance. Rien n’est plus fondamental pour quoi que ce soit dans l’économie ou dans la valorisation des actifs financiers que les taux d’intérêt.

C’est peut-être pour cette raison qu’Albert Einstein a dit un jour que les intérêts composés étaient la « huitième merveille du monde ». Peut-être connaissait-il un peu les mathématiques de base et savait-il que les lois de la physique s’appliquent aux marchés financiers et à la façon dont les taux de croissance économique futurs sont actualisés. Je ne vois pas un tel niveau de sophistication aujourd’hui, juste la question classique et myope : « Pourquoi n’avez-vous pas été plus optimistes à l’égard du S&P 500 ? »

Contenu de l’article

Je vous dirai avec une conviction à 100 % que l’IA générative et la vague des unités de traitement graphique (GPU) n’ont pas modifié la relation entre les taux d’actualisation et la valeur actuelle des flux de trésorerie futurs ; l’impact des taux d’intérêt sur le coût du capital et les décisions des hautes directions sur les dépenses d’entreprise à long terme ; ou l’effet des taux d’intérêt sur la capacité des ménages à financer leurs dépenses de logement, d’automobile et tous les autres engagements majeurs en matière de biens durables dépendant de la dette.

Comme en 1999-2000, le pic de l’orgueil a coïncidé, comme aujourd’hui, avec la conviction générale que le cycle économique était révolu. Je peux vous dire une chose qui est exactement la même que lors du pic de la bulle au premier trimestre 2000 : la part des actifs financiers des ménages concentrée en actions (y compris les pensions) est de 76 %, la même qu’à l’époque. Cette part dépasse 60 % pour les 80 millions de retraités ou de quasi-retraités de la génération du baby-boom.

Une fois de plus, personne n’a pris de bénéfices et personne n’a rééquilibré son portefeuille. Le coût de la protection contre une éventuelle baisse des marchés boursiers est environ 40 % moins élevé que la norme à long terme, et pourtant, rares sont ceux qui, s’ils le souhaitent, croient à tort que les marchés baissiers et les récessions sont désormais des reliques du passé.

Contenu de l’article

La discipline et la diversification ont disparu.

David Rosenberg est le fondateur et président du cabinet de recherche indépendant Rosenberg Research & Associates Inc. Pour recevoir davantage d’informations et d’analyses de David Rosenberg, vous pouvez vous inscrire à un essai gratuit d’un mois sur Rosenberg Research site web.

Ajoutez notre site Web à vos favoris et soutenez notre journalisme : Ne manquez pas les actualités commerciales que vous devez connaître : ajoutez financialpost.com à vos favoris et inscrivez-vous à nos newsletters ici.

Contenu de l’article