Ce que les investisseurs devraient rechercher lors des futures introductions en bourse s’ils souhaitent réussir à long terme

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Par Adam Parker

Les deux dernières années ont connu le plus faible total sur deux ans d’introductions en bourse aux États-Unis par des sociétés d’une valeur de 1 milliard de dollars ou plus depuis la crise financière de 2007-08. Avec une forte croissance économique nominale et l’énorme reprise du marché boursier en 2023, les investisseurs peuvent se demander ce qui pourrait être nécessaire de plus pour catalyser un marché des introductions en bourse plus robuste en 2024.

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Il semble que la hausse des taux d’intérêt et les craintes d’une récession qui ne s’est pas encore concrétisée soient les principales raisons de la faiblesse du calendrier des introductions en bourse. Un autre facteur, cependant, est que le prix de nombreuses offres a été incorrect.

Depuis 1995, le gain des actions dès le premier jour par rapport à leur prix d’introduction en bourse a été de 16,3 pour cent supérieur à l’évolution moyenne des prix de leur secteur au cours de la séance. Au cours de la bulle Internet de 1999 et 2000, les cours de clôture du premier jour des actions introduites en bourse étaient en moyenne le double du niveau d’offre. Cette euphorie n’a pas encore été reproduite, même si les introductions en bourse de 2020 ont généré en moyenne des rendements au premier jour de 50 % par rapport au S&P 500.

Compte tenu de la persistance de cette performance dès le premier jour d’introduction en bourse, les acheteurs qui y ont accès et qui n’ont pas d’exigences strictes en matière de chiffre d’affaires engrangent des bénéfices relativement sans risque.

Mais le défi pour de nombreux investisseurs à long terme a été la performance des introductions en bourse après le premier jour de négociation. Depuis 2020, le rendement relatif de l’introduction en bourse moyenne, mesuré à partir de son cours de clôture du premier jour, est en retard de plus de 20 points de pourcentage par rapport à son groupe industriel après la première année. Plus de 60 pour cent des introductions en bourse ont été en retard de plus de 15 points de pourcentage par rapport à la moyenne du secteur après un an.

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Une fraction de cette faiblesse reflète le dénouement post-pandémique du « SPAC-palooza » dans les introductions en bourse de sociétés d’acquisition dites à vocation spéciale qui cherchent à lever des fonds puis à trouver des cibles de rachat.

Mais les introductions en bourse dès le deuxième jour et au-delà ont donné de mauvais résultats entre 2000 et 2008 et n’ont généré aucun rendement excédentaire par rapport aux moyennes du secteur entre 2009 et 2015. Ils n’ont bien fonctionné en moyenne qu’entre 2016 et 2019, alors que les marchés continuaient de se remettre de la crise financière, les banques centrales maintenant les taux d’intérêt bas, prolongeant ainsi l’ère de « l’argent libre ».

Compte tenu de ce contexte difficile, nous recommandons aux conseils d’administration, aux sociétés, aux conseillers et aux avocats quelques considérations importantes concernant les introductions en bourse.

Premièrement, il existe une fourchette de pourcentage optimale du nombre total d’actions à émettre lors de l’introduction en bourse. Les sociétés qui émettent moins de 40 pour cent des actions en circulation lors de leur introduction en bourse sous-performent l’année prochaine.

Le spectre constant d’une offre supplémentaire frappant le marché 90 à 180 jours après l’offre initiale, à l’expiration des blocages, pèse sur les investisseurs à long terme, qui préfèrent attendre ces « événements de compensation » avant de constituer des positions importantes. Cependant, un trop grand nombre d’actions « flottantes » non détenues par les actionnaires majoritaires est également un signal d’alarme. Les introductions en bourse de plus de 75 pour cent de leurs actions ont tendance à être à la traîne.

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Les équipes dirigeantes qui conservent des postes relativement insignifiants ne pourront finalement pas capitaliser sur la création de richesse à long terme de leurs entités. Par conséquent, le flottement libre de 45 à 70 pour cent des actions lors de l’offre initiale a toujours été la meilleure solution.

Deuxièmement, l’existence d’un « vendeur majoritaire » – un détenteur de 50 pour cent ou plus des actions au moment de l’introduction en bourse – est importante.

Nous avons évalué le succès des introductions en bourse selon qu’elles avaient ou non un vendeur majoritaire. Les introductions en bourse sans vendeur majoritaire ont fortement sous-performé la moyenne de leur groupe sectoriel. L’écart de performance entre les introductions en bourse avec et sans vendeur majoritaire était statistiquement significatif tant après la première année qu’à long terme. Le fait d’avoir un important bailleur de fonds initial lors d’une introduction en bourse permet en moyenne de se concentrer et de se discipliner tout au long du processus.

Troisièmement, la marge bénéficiaire de la société au moment de l’offre était importante pour la performance finale du titre.

Les introductions en bourse dont les marges brutes sont proches des moyennes de leur secteur obtiennent les meilleurs résultats. Les entreprises dont les marges sont inférieures à la moyenne de leur groupe industriel peuvent indiquer des problèmes structurels qui pourraient persister pendant une période prolongée. Les entreprises situées dans les deux quintiles inférieurs en matière de marge brute par rapport aux moyennes du secteur ont sous-performé de 15 pour cent ou plus au cours de la première année. Les introductions en bourse dont les marges brutes sont de trois à six points de pourcentage supérieures à la moyenne du groupe industriel sont les plus performantes.

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Jusqu’à ce que les taux d’intérêt baissent durablement ou que les investisseurs estiment qu’il est plus probable que l’économie se développe plutôt que d’entrer en récession, nous pensons que le marché des introductions en bourse restera silencieux.

Nous estimons que les investisseurs fondamentaux devraient se concentrer sur les rémunérations variables des équipes de direction des sociétés introduites en bourse. Cela devrait fournir des indices sur ce que la direction considère comme l’évolution des marges bénéficiaires et sur le moment où elle pourra vendre ses actions – deux facteurs essentiels pour la performance des introductions en bourse.

Adam Parker est fondateur et directeur général de Trivariate Research

© 2024 Le Financial Times Ltd.

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