Kevin Carmichael: La Banque du Canada a besoin d’un post-mortem plus approfondi sur ce qui n’a pas fonctionné en matière d’inflation

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Certains licencieraient Tiff Macklem en tant que gouverneur de la Banque du Canada pour avoir raté la poussée d’inflation. S’il était le seul à avoir mal jugé, alors cette impulsion aurait du mérite. Une meilleure norme pourrait être la façon dont il se comporte à partir d’ici, en mettant l’accent sur ce qu’il apprend de son erreur. L’héritage de Macklem sera défini par la douleur causée par ses augmentations agressives des taux d’intérêt et s’il laisse la banque centrale mieux équipée pour faire face aux crises futures.

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Le premier sera l’histoire de 2023. Lorsqu’on lui a demandé si le Canada pourrait éviter une récession cette année, une seule personne dans une salle d’environ 200 personnes lors du déjeuner annuel sur les perspectives du Canadian Club à Toronto le 11 janvier a levé la main. Pourtant, les investisseurs commencent à se demander si «l’atterrissage en douceur» promis par les banques centrales – sans rien de moins qu’une conviction totale – pourrait réellement être possible. Les employeurs canadiens ont créé plus de 100 000 emplois en décembre et le taux de chômage a chuté à 5 %, malgré la série de hausses de taux d’intérêt la plus agressive de l’histoire de la Banque du Canada. Peut-être que Macklem sait ce qu’il fait.

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Arrêter l’inflation pourrait être le défi le plus facile. Les humains sont pauvres à la fois pour admettre leurs erreurs et pour ouvrir leur esprit à des informations qui contredisent notre vision du monde. Charles Darwin avait l’habitude de prendre des notes sur les nouvelles informations qui contredisaient sa compréhension des choses parce que « de tels faits et pensées étaient beaucoup plus susceptibles de s’échapper de la mémoire que des faits favorables ». C’est ce qu’il a fallu pour arriver à la théorie de l’évolution. Les banquiers centraux doivent être tout aussi rigoureux dans leurs post-mortem sur ce qui n’a pas fonctionné pendant la pandémie. Certaines des critiques de leurs performances sont exagérées, mais il est évident qu’ils n’ont pas une aussi bonne lecture du fonctionnement de l’économie qu’ils ne le pensaient.

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La Banque du Canada a commencé à faire amende honorable. Macklem a reconnu devant les législateurs en avril que l’institution avait bâclé ses prévisions d’inflation, ce qui signifiait qu’elle était lente à réagir lorsque l’inflation a bondi hors de la zone de confort de la banque centrale au printemps 2021. « Nous n’obtenons pas la perfection », Carolyn Rogers, le sous-gouverneur principal, a déclaré quelques semaines plus tard, observant dans une interview que les modèles de la banque centrale n’étaient pas conçus pour faire face aux conséquences complexes d’une pandémie, d’une guerre en Europe et des blocages draconiens du COVID-19 en Chine.

Mais la banque centrale a hésité à aller plus loin que cela. En juillet, lors de la publication de leurs dernières perspectives économiques trimestrielles, les décideurs joint une annexe sur les « principaux facteurs à l’origine des erreurs de prévision de l’inflation », il s’agissait davantage d’un exercice comptable que d’un mea culpa. Macklem a finalement abordé quelque chose comme l’introspection à la fin de 2022, en utilisant son dernier discours de l’année pour partager trois leçons de l’erreur d’inflation : les chocs d’offre comme celui qui a accompagné la reprise du COVID sont plus difficiles à gérer que les chocs de demande ; les modèles d’inflation ont échoué parce qu’ils étaient trop dépendants des moyennes, ce qui a permis à la baisse des prix des services de masquer la flambée des prix des biens ; et les fournisseurs sont plus rapides à ajouter la hausse des coûts des intrants aux prix de détail lorsque l’inflation est élevée, apparemment parce que les acheteurs (du moins temporairement) sont prêts à payer ce qu’il faut lorsque le coût de tout augmente.

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« Notre expérience en 2022 est que les surprises peuvent se combiner et interagir les unes avec les autres, entraînant des effets démesurés sur l’inflation », a déclaré Macklem.

C’est un début, mais la Banque du Canada peut aller plus loin. Cette semaine, Beata Caranci, économiste en chef à la Banque Toronto-Dominion, a publié un article sur où elle pense que la banque centrale s’est trompée. Caranci s’est demandé pourquoi les banquiers centraux étaient aveugles aux signaux qui les auraient généralement amenés à augmenter les taux d’intérêt. Une décennie plus tôt, les responsables de la politique monétaire déploraient la façon dont les ministères des Finances les avaient abandonnés lors de la douloureuse et lente reprise après la Grande Récession. La réponse budgétaire à la crise du COVID a été sans précédent, mais au lieu de reculer, les banques centrales ont fait tapis. Pourquoi?

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Caranci pense que la Banque du Canada a été emprisonnée dans une prison mentale de sa propre fabrication. « Ils se sont trop appuyés sur des observations passées, enracinées dans un ensemble d’heuristiques ou de règles qui empêchaient l’évolution de la pensée », écrit-elle. « En termes simples, la Banque du Canada était trop orientée vers « ce qui était » plutôt que vers « ce qui est ».

Entre le automne 2017 et la sortie de son mandat politique mis à jour en décembre 2021, la Banque du Canada a consacré une énergie intellectuelle considérable à la question de savoir si le ciblage de l’inflation était toujours le meilleur moyen d’atteindre la stabilité des prix. Ce travail a été mené en supposant que la désinflation serait la plus grande préoccupation à l’avenir, et non l’inflation. Les décideurs politiques ont passé quatre ans à s’inquiéter de la croissance économique. La perspective de taux d’intérêt plus élevés et d’une inflation persistante était un problème oublié.

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« Cela a enraciné un état d’esprit selon lequel jouer la sécurité signifiait pécher par excès de laisser les taux d’intérêt à des niveaux d’urgence, quelle que soit l’évolution des données », a déclaré Caranci. « La charge de la preuve exigeait que les données non seulement convainquent la banque centrale qu’elle réussirait dans son mandat d’inflation, mais effacent chaque millimètre de doute. »

La Banque du Canada a peut-être maintenant fait volte-face, car Macklem a été clair sur le fait qu’il va pécher par excès d’inflation écrasante, même si cela signifie provoquer une récession. Cela signifie peut-être que nous sommes sur le point de remplacer une ère de placidité par une ère de volatilité constante, alors que les banquiers centraux passent de l’extinction des feux inflationnistes à la tentative de les rallumer.

Nous pouvons certainement faire mieux que cela, mais découvrir si cela est vrai pourrait nécessiter que les banques centrales ressemblent davantage à Charles Darwin. « Le recul est un excellent instructeur mais pas un outil pratique pour le moment », a déclaré Caranci dans son article. « Mieux vaut se concentrer sur l’objectif d’éviter les préjugés qui s’ancrent dans les dynamiques passées (qui) nous aveuglent sur les développements actuels. »

• Courriel : [email protected] | Twitter: carmichaelkevin