Eric Nuttall : Le monde a plongé dans une crise énergétique profonde et durable qui pourrait menacer l’économie pour les années à venir

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Pendant trop longtemps, l’industrie pétrolière et gazière a été vilipendée par ceux qui ignorent son rôle critique dans la fourniture d’un produit absolument essentiel à notre mode de vie. Après avoir enduré un marché baissier de huit ans qui a connu plusieurs effondrements de prix dus d’abord à la montée de l’hyper croissance du schiste aux États-Unis, puis à un choc de demande induit par une pandémie aux proportions épiques, la volonté de l’industrie de faire des choix risqués, à long terme les investissements obsolètes dans de nouvelles capacités de production se sont effondrés.

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L’investissement dans les projets pétroliers a culminé en 2014 et n’est plus que de la moitié de ce niveau, alors que le prix du pétrole s’est complètement redressé depuis lors. Cette aversion pour le risque d’investissement, combinée à la montée des investissements environnementaux, sociaux et de gouvernance d’entreprise (ESG), à de nombreuses initiatives de désinvestissement, à un accès restreint aux prêts bancaires et à des décisions de politique énergétique combatives, telles que l’adoption du projet de loi C-69 au Canada et l’arrêt de l’oléoduc Keystone XL aux États-Unis, ont tous contribué à perpétuer un sous-investissement chronique dans de nouveaux projets, entraînant des obstacles structurels à la croissance de la production pétrolière.

De plus, compte tenu des multiples de négociation toujours déprimés, les actions énergétiques canadiennes moyennes se négociant à seulement 2,6 fois leur valeur d’entreprise par rapport aux flux de trésorerie de 100 $ US WTI, une décote importante par rapport aux moyennes historiques de près de 7 fois, ainsi que des échanges à une fraction des valeurs de réserve , les investisseurs mondiaux dans le secteur de l’énergie insistent pour que les flux de trésorerie disponibles excédentaires soient consacrés aux rachats d’actions plutôt qu’à la croissance.

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Compte tenu de tout cela, il est facile de comprendre l’hésitation des entreprises à augmenter soudainement les dépenses en capital, d’autant plus que la demande en ce sens émane des mêmes personnes qui, il y a quelques années seulement, ont tweeté que les dirigeants du secteur pétrolier devraient être jetés en prison en raison de crimes climatiques ou, plus récemment, ont menacé l’industrie avec des impôts sur les bénéfices exceptionnels.

Mais les perspectives de croissance significative de la production pétrolière sont remises en question par le manque d’approvisionnement à cycle court, notamment le schiste américain, et le sous-investissement chronique dans l’approvisionnement à cycle long. Même avec un accord nucléaire américano-iranien qui pourrait potentiellement débloquer 700 000 barils de production par jour au cours du prochain trimestre et un assouplissement des sanctions vénézuéliennes pour débloquer jusqu’à 500 000 barils par jour, le marché pétrolier resterait toujours déficitaire.

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Cette réalité combinée à la perte désormais potentielle de jusqu’à trois millions de barils par jour des exportations russes, et le quantum de la crise de l’approvisionnement en pétrole commence à devenir clair.

Depuis le début de 2021, les stocks mondiaux de pétrole ont chuté de près de 350 millions de barils par rapport aux niveaux normaux, selon le cabinet d’études Kpler Holding SA. En utilisant la moyenne 2017-2019 comme approximation, un excédent de 290 millions de barils au début de 2021 est devenu un déficit de 112 millions de barils.

En ce qui concerne les niveaux d’inventaire de l’Organisation de coopération et de développement économiques (OCDE), une mesure plus couramment utilisée par le grand public, les niveaux d’inventaire sont maintenant en déficit important par rapport aux niveaux observés pour la dernière fois entre 2010 et 2014, une époque où le WTI s’élevait en moyenne à environ 100 USD. par baril, et ont chuté depuis leur pic de juillet 2020 d’un incroyable 600 millions de barils, ce qui représente le plus grand effondrement de l’histoire.

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Ce qui rend le contexte aujourd’hui nettement plus haussier qu’en 2010-2014, c’est que la demande actuelle est supérieure d’environ 10 millions de barils par jour, selon l’Organisation des pays exportateurs de pétrole. (OPEP) approche de l’épuisement de sa capacité de réserve, et nous sommes depuis huit ans dans un manque d’investissements suffisants dans de nouvelles capacités de production par les supermajors.

Il n’existe pas de manuel historique parfait pour déterminer jusqu’où peut monter le prix du pétrole, car les périodes de croissance négative de la demande sont rares, comme le choc pétrolier des années 70 ou la crise financière de 2009. De plus, l’intensité pétrolière actuelle par unité du produit intérieur brut (PIB) a chuté d’environ 75 % depuis les années 1970, ce qui signifie que nous aurions besoin d’un prix du pétrole beaucoup plus élevé qu’à l’époque pour égaler le même niveau de destruction de la demande.

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Historiquement, lorsque la charge pétrolière sur l’économie mondiale a atteint cinq à six pour cent du PIB pendant une période prolongée, le coût devient trop lourd à supporter et la demande chute en conséquence. La demande augmentera pendant encore au moins 10 ans, mais l’offre ne peut pas suivre le rythme en raison de défis structurels, de sorte que le prix du pétrole doit agir comme un mécanisme destructeur de la demande où les comportements des consommateurs tels que voler la famille à Disneyland ou louer un camping-car pour un été les vacances deviennent inabordables pour les masses.

Mike Rothman de Cornerstone Analytics Inc. estime que ce niveau de prix se situe autour de 183 $ US le baril et, surtout, devrait rester à ce niveau pendant un an pour entraîner un changement de comportement. Ce niveau de prix se compare au prix record du pétrole ajusté à l’inflation de 187 $ US. Il estime également que la juste valeur du pétrole est de 114 dollars américains compte tenu des niveaux de stocks actuels, ce qui signifie qu’il n’y a actuellement aucune prime de risque politique dans le prix du pétrole. Il s’agit d’une distinction importante à faire car beaucoup pourraient croire à tort que les prix élevés du pétrole sont le résultat de tensions politiques plutôt que d’un marché haussier structurel.

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L’invasion de l’Ukraine par la Russie est susceptible d’avoir un impact durable sur son industrie pétrolière, et cela a un impact massif sur le marché mondial du pétrole étant donné le statut de ce pays en tant que deuxième au monde.premier exportateur de pétrole. Ayant déjà potentiellement atteint des niveaux de production proches du pic, les baisses de production devraient être accélérées par les trois plus grandes sociétés mondiales de services pétroliers suspendant leurs opérations dans le pays, tandis que de nombreuses supermajors sont parties et ont subi des dépréciations de plusieurs milliards de dollars, peu susceptibles de revenir pour le un avenir prévisible.

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Avec la capacité inutilisée de l’OPEP proche de zéro dans les mois à venir, la production perdue de la Russie est tout simplement irremplaçable, plaidant pour la nécessité d’une prime de « sécurité d’approvisionnement » dans le prix du pétrole à l’avenir.

Malgré de solides performances depuis le début de l’année, les actions énergétiques restent profondément sous-évaluées et offrent un excellent moyen d’isoler un portefeuille du risque inflationniste des prix du pétrole actuels et potentiellement élevés. À 100 $ US de WTI, le stock énergétique canadien moyen pourrait être privatisé et se libérer de ses dettes avec seulement 3,5 ans de flux de trésorerie disponibles et pourtant, il se négocie toujours à une fraction des niveaux historiques. Étant donné que le secteur sera largement désendetté d’ici la mi-2023, la perspective de rachats d’actions et de dividendes importants rend les valorisations actuelles extrêmement attrayantes.

Eric Nuttall est associé et gestionnaire de portefeuille principal chez Ninepoint Partners LP.

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